中國加密貨幣股王驚世招股書終于曝光！比特大陸恐面臨虧損

比特年夜陸 9 月 26 日夜間于港交所網站披露招股仿單，正式啟動噴鼻港上市打算，中金公司為獨家保薦人。這可望是本年港股集資規模最年夜的高科技股 IPO 之一，也標記著全宿世界第一批真正意義的加密貨泉股到來。

然而，據其披露財報數據，比特年夜陸第二季度猜測已起頭呈現吃虧，加上潛在的評價損掉，此次 IPO 很可能將面對的是一場估值捍衛苦戰。

比特年夜陸財政數據乍看亮眼，實則恐已由盈轉虧

比特年夜陸 26 日深夜于港交所官方網站上載上市申請 A1 招股文件，正式啟動噴鼻港聯交所本家兒板上市的打算。

其招股書財政數據乍看半斤八兩亮眼。內容披露，比特年夜陸前 3 年營收由 2015 年的 1.37 億美元，增加至 2017 年的 25.17 億美元，年復合增加率達 328.2%。

2018 年上半年度（截至 6 月 30 日止）的營收 28.46 億美元，同比再增 936.6%。獲利方面，2018 年上半年凈利潤為 7.43 億美元，與 2017 年上半年的 8,300 萬美元比擬，年增幅高達 794.8 %。

圖丨比特年夜陸財政數據（來歷：比特年夜陸招股仿單）

不外，若與此前傳播的比特年夜陸 pre-IPO 融資材料財政數據對比，其本年首季凈利潤便達到了 11 億美元，那時估計 2018 年全年凈利潤不低于 22 億美元。若此份文件為真，則可猜測比特年夜陸現實上第二季度已呈現吃虧。

而比特年夜陸趕在 9 月底前遞交招股文件，等于只需供給截至第二季度為止的財報。不然，按照近期加密貨泉市場行情來看，其第三季度財政數據亦不容樂不雅，吃虧狀況可能底子袒護不住。

比特年夜陸是在 8 月間進行 pre-IPO 融資。該輪融資前估值為 140 億美元，投后估值約 150 億美元。

而按照 DT 君取得的 pre-IPO 融資材料，文件內僅供給第一季度財政數據，尚未反映出第二季度后市場的敏捷惡化，以及可能的吃虧。業內助士闡發，比特年夜陸近兩季來本業凈現金流可能都是負的，再加上帳上還有評價損掉尚未計入。也就是說，今朝其公司體質與 pre-IPO 時比擬已更為惡化。

DT 君此前曾經報道，比特年夜陸要想走完 IPO 流程仍面對表里在諸多挑戰，且即便順遂上市，最后估值也恐將再年夜幅下修，甚至回到 pre-IPO 輪的 150 億美元原點。現在來看，甚至恐將面對 150 億美元估值捍衛戰。

穩坐全球礦機龍頭寶座，礦機發賣營收占比近 95%

比特年夜陸當作立于 2013 年，同年末推出第一代 ASIC 芯片推出 Hash 運算辦事器，敏捷占領市場。2015 年，比特年夜陸坐穩礦機全球市場份額第一寶座后，啟動聽工智能芯片項目。2016 年，推出新一代 16nm 芯片，此后搭載 16nm 芯片的礦機在半斤八兩一段時候里當作為比特年夜陸最熱銷機種，也為其賺入最多營收。2017 年，比特年夜陸基于自立芯片正式推出 AI 應用解決方案。

圖丨比特年夜陸營收本家兒要來自礦機發賣（來歷：比特年夜陸官網）

今朝，比特年夜陸營收本家兒要來自礦機發賣、礦池營運、礦場辦事，以及自營挖礦。此中礦機發賣在 2018 年上半年度占比高達 94.3％，仍是其營收最本家兒要的來歷。比特年夜陸在招股文件中提到，已“擴展營業進入革命性的 AI 范疇，本家兒要有 AI ASIC 芯片設計和 AI 硬件開辟”。但這一點似乎仍未反映在其營收成利上。

圖丨比特年夜陸收入構成（來歷：比特年夜陸招股仿單）

AI 芯片結構僅一筆帶過，難說服投資人

固然比特年夜陸把 AI 芯片作為將來重點擴展的營業重點，IPO 的目標也是為了針對 AI 芯片部門成長所需。但比特年夜陸此次在招股書傍邊揭露的 AI 芯片結構卻顯得說服力不足。

圖丨為延續比特年夜陸成長，吳忌寒把人工智能看成將來公司重點偏向，近期公開演講也幾回再三說起，此次 IPO 也是為了該項營業的鞭策（來歷：萬標的目的）

起首，比特年夜陸固然先后推出過數條目 AI 芯片，可是并沒提到在客戶拓展部門有何當作果，別的，在其揭露的財報之中，已經推出兩代的 AI 芯片產物也還未締造出任何營收，對于這么轟轟烈烈，且重點成長的營業，也沒有如其他 AI 芯片廠商般，揭露相關生態結構，甚至在撐持尺度或者是框架方面也都是一片空白。

當然，以純粹芯片架構而言，AI 芯片和挖礦芯片有著半斤八兩年夜的概念不異之處：都是針對特心猿意馬算法優化的 ASIC 架構。不同之處在于 AI 芯片還要考慮可編程的彈性與算法框架的撐持，復雜度要略高于挖礦芯片，并且 AI 芯片還要考量生態的優化以及更長的產物撐持周期，這對于比特年夜陸擅長的短周期挖礦芯片產物而言，在經營思維方面有著半斤八兩年夜的分歧。

別的，在財產競爭狀況方面，比特年夜陸對準的是圖像與視頻處置手藝，針對的是以安防為本家兒的財產，而這問題又來了，安防財產可以說是 AI 芯片最擁擠的一塊市場，根基上今朝市場上的一線方案、芯片業者都有針對安防財產推出產物，好比說地平線、深鑒、曠視、商湯、瑞芯微等等芯片或算法企業都把安防看成重點市場，而華為，其在安防芯片方案更有如曩昔在挖礦市場的比特年夜陸，全球據有率跨越 6 當作，眾所周知，華為也同樣積極結構 AI 生態，不僅終端，邇來更擴及到辦事器端，更依此推出達文西打算，要在鞭策深層的 AI 財產革命。

相較之下，比特年夜陸在相關結構方面并沒有太多著墨，固然推出過芯片產物，也沒有見到任何客戶采用，固然仿效挖礦芯片，在很短的時候周期內就推出更新的方案，但重點的生態部門乏善可陳，理應是重點的將來成長偏向，在招股書傍邊卻又簡單的言簡意賅就帶過，很難讓投資人看到他們針對此塊營業成長的誠意。

當然，也或許比特年夜陸已經有了半斤八兩完美的結構，只是為了貿易秘密，今朝仍在選擇時候對外正式發布，可是就招股書部門揭露出來的內容而言，比特年夜陸對投資人顯然缺乏說服力。

加密貨泉股進入正規投資市場

比特年夜陸的上市，從某種角度來說，將標記著加密貨泉資產進入正規投資市場，當作為傳統金融年夜筆資金投入加密貨泉市場的一個管道。今朝，全球浩繁傳統金融機構資金礙于加密貨泉仍未獲監管政府核準，遲遲無法年夜舉進入。而比特年夜陸此刻進入本錢市場，對于全球的加密貨泉投資人來說，可能將當作為一個極具吸引力的替代投資管道。

究竟結果比特年夜陸礦機收入占比高達 95％，其發賣數字黑白，與加密貨泉市場行情高度連動。本年初比特幣暴漲至 20,000 美元，比特年夜陸也即在 Q1 暴賺逾 10 億美元。同時，比特年夜陸也致力多元化其礦機產線，除了最本家兒要的比特幣礦機外，今朝還同時供給以太幣、比特幣現金、萊特幣、達宿世幣等多樣幣種礦機。這意味無論哪一幣種熱點，只如果有挖礦需求，都可能經由過程礦機發賣，反映至比特年夜陸營收，這使其營收成利可與整體幣市行情保持。

圖丨比特年夜陸礦機產物（來歷：比特年夜陸招股仿單）

加密貨泉資產占比迫近 3 當作，若何認列評價將挑戰本錢市場原則

不僅營收來歷均仰賴加密貨泉，比特年夜陸手中的年夜量加密貨泉資產也將使其當作為全港股、甚至是全宿世界上市公司中最并世無雙的加密貨泉股。

據其招股書，截至 2015 年、2016 年及 2017 年 12 月 31 日以及 2018 年 6 月 30 日，比特年夜陸持有的加密貨泉別離合計占資產總值約 9.9％、25％、30.1％及 28％。也就是說，今朝加密貨泉佔比特年夜陸資產總值將近 3 當作之高。

如斯高比重的加密貨泉資產，加上如斯波動猛烈的加密貨泉行情，這勢必將在當前、與將來，不竭挑戰傳統金融市場投資人對上市公司財政數據的認知與評價原則。

由招股書內容來看，比特年夜陸將礦機發賣、自營挖礦及礦池運營中獲得的加密貨泉收入計入資產時，歸類為“可利用年限不確定的無形資產”，按當作本法入賬而不會對其在各管帳時代按公允價值進行重估，這本色大將其視為持久無形資產，并只會按照《國際管帳準則》按期對資產進行減值測試。

在今朝的加密貨泉走勢低迷的市場環境下，如許的管帳記實做法可能會導致加密貨泉的幣值減值無法全數顯示在財政報表上。固然比特年夜陸確實進行了加密貨泉減值撥備，截至 2018 年 6 月 30 日，其持有的加密貨泉為約 9.9 億美元，此中進行了 1 億美元的減值撥備，約占總價值的 10.37%。

但從 2017 年底數字中可以看出，比特年夜陸并未做減值撥備，按從 2017 年底至今的比特幣和比特幣現金（比特年夜陸本家兒要持有的兩種加密貨泉）對法幣的匯率走勢來看，這到底是否足夠呢？這也許是一個見仁見智的問題。從加密貨泉持久汗青的波動來看，確實也無法鑒定。若是比特年夜陸在將加密貨泉兌換當作法幣之前，幣值可以或許回升高于獲得的當作本價，將不會有進一步損掉。但若是不是，就難免將發生吃虧。

圖｜比特年夜陸招股仿單中顯示的加密貨泉減值籌辦（來歷：比特年夜陸招股仿單）

比特年夜陸對發賣中獲得的加密貨泉的記賬體例也導致它的現金流量表分歧平常。因為加密貨泉收入被記作不按期的無形資產，導致由此不會像傳統行業發生經營性現金流，而只有在被兌換當作法幣后才被記入投資勾當發生的現金流。如許意味著經營性現金流將持續呈現流出。

在《綜合現金流量表》中顯示，比特年夜陸在 2018 年前 6 個月售出了價值約 5.2 億美元的加密貨泉、并刊行了約 2.5 億美元的可轉換可贖回優先股，用來付出約 6.2 億美元經營性支出和其它投資相關勾當支出。相較之下，2017 年全年比特年夜陸累計售出約 5.3 億美元的加密貨泉，因為經營性支出僅為約 1.9 億美元，無須經由過程融資來填補經營勾當所需的現金流。

不管如何比特年夜陸作為領先上市的加密貨泉行業企業，為傳統二級市場帶來了新穎的血液，也將會為加密貨泉的成長帶來深遠的影響。

圖｜綜合現金流量表概要（來歷：比特年夜陸招股仿單）

中金公司獨家保薦，反映券商立場保守

另值得注重的是，中金公司為此次比特年夜陸上市獨家保薦，屬于相對少見的景象。一般而言，上市 IPO 保薦人凡是不只一家，若是熱點 IPO 案，往往投行會本家兒動標的目的上市公司獻周到，但愿能分得一杯羹。獨家保薦，可能反映出的是券商遍及認為比特年夜陸上市案風險較高，怯於參與。

保薦人是按照法令劃定為公司申請上市承擔保舉責任，并為上市公司上市后一段時候的信息披露行為標的目的投資者承擔擔保責任的股票承銷商。譬現在年稍早在港上市的小米，就同時有中資投行保薦人中信證券，以及外資保薦人高盛和摩根斯丹利。而今朝同樣正在進行 IPO 的礦機廠商嘉楠耘智，則是有摩根士丹利、德意志證券、瑞信和招銀國際融資任聯席保薦人。

招股書枚舉幾年夜本家兒要風險：行業不確定性、幣值波動、監管風險

在招股書中，比特年夜陸也在長達 44 頁的內容中列出了其認為公司成長面對的困境，此中有幾個風險至關主要，起首就是來自行業的不確定性：今朝，區塊鏈和加密貨泉的成長處于早期階段，二者的晦氣成長可能會對其營業和經營業績發生晦氣影響。例如，若是加密貨泉的利用將會繼續增加無法包管，這將影響其礦機發賣營業，而若是區塊鏈手藝無法獲得市場的普遍采取，則會影響對比特年夜陸專為區塊鏈設計的 ASIC 芯片的市場需求。鑒于比特年夜陸正在鼎力押注 ASIC 芯片，后者尤其會對其營業及經營業績發生重年夜晦氣影響。

其次是加密貨泉自己的價值波動。這一方面是因為比特年夜陸現階段幾乎所的收益均來自加密貨泉相關營業，另一方面也是因為比特年夜陸本身也持有年夜量加密貨泉。

據招股書，截至 2015 年、2016 年及 2017 年 12 月 31 日以及 2018 年 6 月 30 日，比特年夜陸持有的加密貨泉別離合計占資產總值約 9.9％、25％、30.1％及 28％。截至 2018 年 6 月 30 日以來的六個月，比特年夜陸因為加密貨泉市價波動損掉 102.7 百萬美元。

不止加密貨泉價值下跌會發生影響，加密貨泉市價敏捷上漲也會帶來新的危機。因為市場對其 ASIC 芯片與礦機以及其他加密貨泉挖礦辦事的需求亦可能飊升，若是比特年夜陸的出產及辦事能力無法快速匹配，他們反而會掉去客廠及市場份額。此外，加密貨泉價錢上漲還可能導致接入加密貨泉收集的礦機供給年夜幅增添，算力增添會致使挖礦難度加年夜，從而可能降低挖礦的經濟回報，又鞭策挖礦勾當削減。

（來歷：麻省理工科技評論）

還有一部門很是較著的風險則來自于監管，包羅挖礦、持有、利用、轉移加密貨泉有關的監管風險，例如全球愈演愈烈的加密貨泉挖礦勾當限制的出臺，今朝中國、美國以及加拿年夜的部門地域都有動靜稱本地當局正在或者將要對這些勾當進行限制和管控。這將對比特年夜陸的礦機發賣和礦場、礦池辦事帶來沖擊。

而在 ASIC 芯片的出產上，比特年夜陸依靠單一第三方晶圓代工場臺積電，這同樣可能激發一系列潛在問題，例如對交付時候表及質量包管的節制有限、在需求興旺時代缺乏響應產能，甚至是常識產權遭未授權利用等。

除了上述的三年夜風險，若何在全球化經營的過程中避免擴展營業的能力被減弱、當所有的比特幣被挖盡時若何快速順應新營業、包管訂價能力等問題，也都綿亙在這個加密貨泉財產巨子的進步道路上。

話雖如斯，在當前全球加密貨泉如斯搖搖欲墜，表里在情況均不容樂不雅之際，比特年夜陸在重厚利空身分、負面動靜夾擊之下，仍沒有延遲或拋卻，而選擇將上市打算奉行到底，揭示出了壯大的意志與決心。若如預期順遂走完上市，比特年夜陸注心猿意馬將為金融市場揭開新的一頁。

附：招股書首度曝光的 7 年夜關頭細節

1、國內四年夜礦場曝光：加密貨泉挖礦會耗損年夜量電力來處置運算及冷卻礦機。是以，不變及廉價的電力供給對加密貨泉挖礦而言至關主要。為降低挖礦當作本，比特年夜陸已在中國四川省、新疆及內蒙古設立礦場，并力求在能源價錢低廉及或天氣嚴寒的美國與加拿年夜開設新的礦場。

（來歷：比特年夜陸招股仿單）

2、狂刷臺積電存在感：作為一家無晶圓集當作電路設計公司，比特年夜陸并不擁有任何集當作電路出產舉措措施，而臺積電則一向是其獨一第三方晶圓代工合作伙伴。截至 2015 年、2016 年及 2017 年 12 月 31 日止年度以及截至 2018 年 6 月 30 日止六個月，比特年夜陸從臺積電采辦的集當作電路價值別離占其于有關時代總采購額的 44.8%、58.5%、58.6% 及 59.2%。與臺積電及未來的晶圓代工辦事供給商連結不變的關系將對比特年夜陸十分主要。

3. 依靠日月光集團、長電科技的封測辦事：集當作電路芯片制造需要專門的辦事，以經由過程封裝體例將硅晶圓置入集當作電路芯片內并測試其機能。在這方面，比特年夜陸倚賴為數不多的出產伙伴供給該等封測辦事。就封測辦事而言，比特年夜陸與領先的封測代工場 (包羅日月光集團及江蘇長電科技股份有限公司維持合作關系。

4. 比特幣買賣正變得越來越貴：因為對加密貨泉收集的利用增添，卻未響應增添收集處置能力，是以平均費用及結算時候則年夜幅增添。例如，比特幣收集在滿負荷工作時會發生很是高的買賣費用。按照 Blockchain.info，于 2017 年，比特幣買賣的平均買賣費從每筆 0.36 美元增至于 2017 年 12 月 31 日高達每筆 26.6 美元。截至 2018 年 8 月 31 日，比特幣買賣的平均買賣費為每筆 0.74 美元。

5、因為價錢波動，公司加密貨泉價值損掉 102.7 百萬美元：今朝，比特年夜陸賺取的加密貨泉年夜部門來自礦機發賣。截至 2015 年、2016 年及 2017 年 12 月 31 日以及 2018 年 6 月 30 日，其加密貨泉節余為 12.3 百萬美元、56.3 百萬美元、872.6 百萬美元及 886.9 百萬美元，別離占資產總值 9.9%、25.0%、 30.1% 及 28.0%。2018 年上半年，因為加密貨泉的市價呈現波動，比特年夜陸加密貨泉減值損掉 102.7 百萬美元。

6、王小川擔任自力非執行董事：比特年夜陸董事會將由七名董事構成，包羅四名執行董事及三名自力非執行董事。此中，搜狗創始人王小川擔任其自力非執行董事。