美房地產“次貸危機”十周年，全球央行的十字路口

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1. 雷曼時刻

2.杠桿的兇殘

3. 央行的十字路口

4. 結語

9月15日是個周末，廣東地域的伴侶都囤好了泡面、火腿與瓜子，等著風暴的來襲。

10年前的9月15日是個周一，也有一場襲擊全球的風暴，畫風是如許的。

你是不是覺得他們是在臺風前撤離？

No，他們不是在風暴前撤離，他們已經在風暴里了。

2008年9月15日，雷曼兄弟申請破產，上圖是雷曼兄弟的員工分開辦公室的場景，他們掉業了！

在接下來的幾年里，還有更多的人掉去了工作。（下圖：美國掉業率）

沒有了工作，就沒有了收入，很多人還不起月供，從而掉去了本身的房子。

而房子，恰是這場風暴的風眼。

此刻我們經常提到危機十年了，不外要給全球金融危機一個標記性的時候點的話，那非雷曼時刻莫屬了。

所以，我們在“山竹”的風暴中來復盤一下這場曩昔整整十年的全球風暴。

2008年9月12日（周五）晚上，美聯儲邀請了一眾年夜型金融機構的CEO來紐約儲蓄銀行開會，方針是告竣一個可以或許救助雷曼的和談。

這個場景，穿越百年，一向在分歧的國度上演。最早可以追溯到1907年的金融發急，摩根把一眾銀里手關在房子里，要他們拿出錢來拯救危機。

1913年摩根歸天，1914年11月16日，美聯儲正式當作立，打開了摩根家族的年夜門，從此央行替代了摩根，在危機的時辰組織救助。

雷曼那時是華爾街第四年夜投行，排名第五的貝爾斯登在2008年3月就出事了，在美聯儲的援助下，摩根年夜通收購了貝爾斯登。貝爾斯登的工作告終后，市場一度安靜了一段時候，道指2007年10月失落頭，2008年3月下旬起頭反彈，到5月一度距離高位僅7個百分點。

但好景不長，市場很快找到了新獵物，盯上了雷曼。

當天晚上潛在的買家有兩個，一個是美國銀行，一個是英國的巴克萊銀行。BUG是這兩家都發現雷曼的資產有毒，毒性不是一般的強，他們要求美國當局供給400億到500億美元的本錢。

美國當局也是頭疼，之前美國財務部與美聯儲已經動用巨額資金救助了貝爾斯登和兩房，政治壓力很是的年夜，三天兩端的要去國會加入聽證會，飽受熬煎。所以，雷曼上面美國當局也只想私家本錢來，不想出錢了。

2008年9月14日（周日），美國銀行明白暗示拋卻收購雷曼，因為它盯上了美林，雷曼倒失落后，下一個不利的就是第三年夜投行美林。而英國金融辦事辦理局也擔憂雷曼的毒，不核準巴克萊銀行的收購。

于是沒轍了，雷曼只能破產了。

2008年9月15日（周一），雷曼申請破產。當天，道指跌4.42%，是美國7年來股市最年夜的單日跌幅。因為美林被收購了，剩下的兩家投行高盛和摩根士丹利都跌超12.5%。

最夸張是的是AIG，全球最年夜的保險集團，跌失落了60%。沒錯，60%！9月12日（周五），AIG跌失落了30%，9月15日（周一）跌失落了60%，兩個買賣日AIG的股價從321美元到87美元。

為什么AIG會這么慘呢？

AIG做的是保險的生意，原本只是通俗人的保險營業，不外它的辦理層發現了新的弄法，歸正是做保險，就幫很多債務也做了擔保，刊行了天量的金融衍生品CDS。雷曼破產后，更多的債務將會違約，AIG收了這么多年保費，此刻要承擔的債務也就當作了天文數字。

而這家全球最年夜的保險集團若是破產，那會是什么氣象？

雷曼倒下后，還有一件恐怖的工作發生了：貨泉市場基金呈現吃虧。

我們今天很難想象貨泉市場基金會吃虧，但那時美國汗青上最悠長的貨泉市場基金——本家兒要儲蓄基金，跌破了1美元的面值，原因是它投了7.85億美元在雷曼的貿易單據上，雷曼破產后，這些單據變得一文不值。

這導致了投資者年夜量的發急性贖回，到周二，也就是兩天時候投資者贖回了400億美元，幾乎等同于這只基金價值的三分之二，隨后幾天，擠兌波及其他貨泉基金。

幾乎所有市場的流動性都消逝了。

這場風暴的風眼是房子。

美國的房價，跟我們的一樣，根基上也一向在漲。進入新宿世紀后，美國人終于相信房價再也不會跌了，于是房價的上漲速度變很是快，從2000年到2006年見頂，上漲了65%（嗯，跟我們比仍是太小巫了，這個漲幅我們一年就可以完當作）。

會漲得這么快有各類各樣的原因，有平易近本家兒當局的野心，但愿居者有其屋，也有公眾的盲目樂不雅。美國70年月通脹問題，80年月蕭條問題，這些問題解決之后，美國從頭走標的目的了高增加低通脹的光亮道路。持久的增加，不僅帶來了收入的增加，還晉升了公眾對將來的樂不雅。

于是美國公眾起頭興奮地加杠桿，因為房價一向漲，這個里面，加杠桿的很興奮，放資金的也很興奮，當局也很興奮。

為了有更多的資金借出，金融機構們想出了新的弄法，這就是典質貸條目撐持證券。投行們把公眾的房貸證券化后再賣給投資者，并且賣到了全球各地，這就把更多的人卷進來了。因為收益率不錯，投資者也很興奮。

因為大師都興奮，銀行就想為什么不讓更多的人興奮呢？所以申請住房貸條目的前提不竭被壓低，包羅零首付，更多人加杠桿進入了房地產市場，從而進一步推高了房價。

2004年，美聯儲起頭加息，但房價的美妙音樂直到2006年才遏制。

2006年美國房價見頂，之后房價下行，典質貸條目的拖欠率不竭上升，尤其是可調整利率典質貸條目，原本穩賺不賠的生意起頭虧錢。

2007年6月貝爾斯登頒布發表旗下兩只基金涉足次級貸條目市場的基金呈現重年夜吃虧，無法贖回。7月31日貝爾斯登頒布發表這兩只基金倒閉。

2007年8月美國就業機遇削減了4000個，這是2003年來首個呈現下跌的月份。

2007年9月18日，美聯儲降低利率0.5個百分點，超出市場預期。原本下行的股市從頭上揚，并在10月份創出汗青新高。

從美股那時的估值來看，與2000年的泡沫分歧的是，它確實不貴，2007年1月標普500的估值是17倍，2008年1月是21倍，不克不及說廉價，但絕對算不上泡沫（現在也是，估值大要在24倍擺布）。所以，即使新高也沒什么的，生怕那時沒有人想到一場股災即未來臨。

但泡沫其實可以從兩個角度看，PE=市值/盈利，一個是顯性的，即高得不成思議的市值，這是公共所能常見的泡沫。另一個帶有隱藏性，即泡沫化的盈利，由不成持續的杠桿鞭策。若是盈利消逝了，看似不貴的估值當即就變高了。

今天很多人擔憂美聯儲加息，但相信我，若是美聯儲降息，絕對不是什么功德。美聯儲降息，意味著經濟中呈現了逆風的身分，而壞動靜一旦呈現，從來不會露個鬼臉就消逝的。

這就是后面發生的，2007年10月24日，美林（那時第三年夜投行）頒布發表了汗青上最年夜的季度吃虧——23億美元，2007年11月4日，花旗頒布發表減記旗下80億到100億美元與次貸相關的資產。

雷曼一向不愿減記，直到2008年6月，雷曼頒布發表二季度吃虧28億美元。

當杠桿不成持續后，盈利也就變得不成持續。雷曼時刻其實就是一場以破產的體例進行了去杠桿，而雷曼破產所造當作的發急導致年夜量的投資者都在收回資金，這就是短時候內暴風暴雨式的去杠桿。

加杠桿是締造貨泉的過程，而去杠桿是覆滅貨泉的過程，雷曼時刻，剎時年夜量的杠桿被去失落，經濟體里的貨泉快速消逝了。

這點我們可以看美國的M2貨泉乘數，幾乎是斷崖式暴跌，2008年8月是9.1，到2008年末，只有4.92了。貨泉消逝了，資產價錢當然支撐不起。可以想象，若是沒有美聯儲的那幾輪QE，美國的貨泉將收縮當作什么樣。

去杠桿所造當作的信貸收縮，最終讓金融范疇的危機走標的目的實體范疇的危機。2008年三季度美國經濟萎縮了2%，四時度經濟萎縮了8.2%，2009年一季度又萎縮了5.4%。當盈利消逝了，所有廉價的股票都被殺死了，原本不貴的估值就變得半斤八兩貴了。

這場危機起于美國的次貸，在雷曼倒閉后演化當作全球金融危機，在歐洲還分化出歐債危機，而在中東則上演了2011年的阿拉伯之春。這場危機被認為是自1929年年夜蕭條以來的最年夜危機。

比力好玩的是2006年1月上任的美聯儲本家兒席伯南克，他幾乎就是為這場危機籌辦的，他之前對年夜蕭條進行了年夜量的研究，認為貨泉供給量的解體與隨之而來的通貨收縮導致了年夜蕭條的嚴重水平和持續時候。

所以在十年前的阿誰十字路口上，在他的率領下，全球央行都把本身推進了前所未有的未知狀況：不僅把利率降到了0甚至負的，還前所未有的擴張了央行的資產欠債表。伯南克在2009年到2013年一共進行了三輪QE，和一輪扭曲操作。2013年12月起頭逐月縮減收購規模，2014年10月徹底竣事收購打算。

這些操作之下，美聯儲的資產欠債表擴到了前所未有的規模，2008年9月，美聯儲的總資產只有0.96萬億，到2014年10月跨越了4.5萬億，2017年起頭縮表，今朝降到了4.2萬億美元。

這幾乎把所有的人都嚇壞了，一想到這么復雜的資產，第一反映就是超等通脹要來了。不外至少到今朝，通脹還沒有影子。

另一個擔憂的是，一想到這么復雜的縮表，資產價錢分分鐘要崩，但也還沒呈現。

本家兒要的原因仍是貨泉乘數，央行締造的根本貨泉是經由過程貨泉乘數再放年夜的，若是M2乘數沒起來，貨泉總量的增添并沒有根本貨泉擴張那么可駭。而若是M2乘數慢慢增添，抵消了縮表的影響，貨泉總量并不受影響，天然對資產價錢的影響也是有限的。

此刻還很難評價伯南克的政策，究竟結果縮表還沒完當作，至少從今朝的環境來看，美國是經濟恢復的最好的，歐洲與日本在量化上束手束腳，表示不如美國。

更讓人料想不到的是，在那時宿世界末日般的金融廢墟上，美國竟然走出了百年來最長的牛市，是本家兒要市場表示最好的。大都國度都走出了08年來的深坑，不外我們還在坑里。

相信今朝中國很多投資者都擔憂美國股市崩失落帶給中國股市的壓力。

從估值上面來說，美國標普500的估值大要是24.8倍擺布，未便宜，甚至剔除2000年與2008年異常估值，這個估值是曩昔百年的估值區間上限。曩昔美國的估值大要是16倍擺布，今朝24.8倍看上去長短常高的，但簡單的如許比力是有問題的，因為沒考慮利率。今朝美國利率是汗青低位，所以考慮利率身分，這個估值不算廉價，但絕對說不上泡沫。

不外我們也說了，2008年金融危機發生前，美國股市的估值也一樣不貴，20多倍。但隨后的盈利消逝讓這個估值當即驚人。