被資本反噬的華誼兄弟
中國文娛財產第一垂直新媒體。
王中軍，娛樂圈教父級此外人物，與王中磊一路創立華誼兄弟，并在本錢運作層面上多次引領文娛財產之先河——用影視版權作為典質，拿到銀行融資；率先登岸 A 股；與明星進行本錢綁心猿意馬取代雇傭合約；高比例質押股權；影視對賭；跨界并購……
2014 年，在華誼高調引入“三馬”，王中軍用 36 億元心猿意馬增綁心猿意馬騰訊、阿里和安然時，估量各方都沒想到，他們的這筆投資會被深度套牢。2018 年 8 月，“三馬”解禁，華誼股價已經跨越腰斬，大佬們只能安心做一個“價值投資者”。
在隆冬襲來的本錢市場，人心浮動，華誼股權質押行為一度被過度解讀為王氏兄弟正在“套現”、籌辦“跑路”。一個公司的實控人持久連結 9 當作以上的質押率，股價急跌之時，市場甚至給華誼“放置”了幾條路，此中不乏現實節制人變動、公司易本家兒的猜測與群情。
就在客歲下半年，高比例質押危機在股價持續墜落過程中被引爆，影視板塊的一批中小上市公司都遭遇“易本家兒”，包羅東方收集、中南文化、驊威文化。
迫在眉睫的債券償付，就曾一度讓華誼“火燒眉毛”，但經由過程大量典質資產借錢，而且獲得阿里影業 7 億元告貸之后，最終，華誼兄弟“逃過一劫”。
王中軍頒布發表，永遠不會拋卻華誼的節制權。
然而，2018 年業績預告中近 10 億的吃虧，依然震動市場。這是華誼上市以來初次的凈利潤吃虧，前幾年持續多起頗具爭議的并購案堆集了 30 多億的商譽，如同一頭黑犀牛，終于要讓上市公司支出延遲的價格。
在二級市場上，本錢對業績的短期變更會很是敏感，這種壓力將直接反映在股價上。而在一些業內助士看來，華誼的本家兒營營業沒什么大弊端，此前在本錢場上的過于多財善賈才是最大的危機。
- “92 派”的崛起
網上一向傳播著一個未經證實猜測，《與芳華有關的日子》里高洋高晉的原型就是王中軍王中磊兄弟。“大院兒”后輩們當作長為把握社會話語權的人士，回頭去追憶屬于他們的這個群體的汗青。
中國企業家論壇創始人之一陳東升在提出“92 派”的概念時，把王中軍也算在此中。這一代企業家都是先在國度機關工作，很早就下海闖蕩，自身盡力加上鼎新春風，最終有所當作就。而在王中軍此后的創業生活生計中，政策和圈子，是最主要的兩個關頭詞。
軍隊家庭身世的王氏兄弟，一個是 60 年生人，一個是 70 年生人。王中軍 16 歲就應征入伍，復員后曾在國度物資總局做過美術編纂，1984 年后“下海”進入告白行業。1989 年王中軍赴美念書，1994 年帶著送外賣攢下的 10 萬美元返京，拉著王中磊當作立了告白公司“華誼兄弟”。據經濟參考報，公司當作立不到 3 年就賺了四五萬萬元，讓一般告白公司瞠乎其后。1998 年，在圈子的幫忙下，華誼兄弟正式踏入了影視行業。
王中軍
投資英達導演的情景喜劇《心理診所》，王中軍擁有了影視投資人的身份。爾后，在伴侶的引薦下，一個日后在影視圈的本錢運作高手——制片人董平帶著姜文的《鬼子來了》和陳凱歌的《荊軻刺秦王》找上門來。華誼同時投資了這兩部片子和馮小剛的《沒完沒了》，只有后者讓華誼獲得貿易上的回報，但華誼的片子品牌就此立了起來。而馮小剛此后與華誼兄弟的交集越來越深，兩邊的命運也綁心猿意馬在一路。馮小剛出走創業一年又歸來，重獲馮小剛的華誼拿出 400 萬和 3%的股權以表正視，華誼上市時馮小剛套現 2 億多元；華誼上市招股書中，《集結號》和《非誠勿擾》占華誼片子營業收入的 40%和總營收的 18%；馮小剛的東陽美拉被華誼高溢價收購，進行業績對賭；后來的實景娛樂營業，馮小剛片子公社是首個落地項目。王中軍曾在采訪中對撒貝寧說，“若是沒有小剛持續拍幾個當作功的片子，我可能也沒有那么在乎這個行業。”
除了馮小剛，華誼 2006 年又將陳國富“收入麾下”，這位金牌監制對華誼出產影片的水準供給了保障。此外，王中軍還將目光投標的目的了相對不變的電視劇營業，用華誼股份為價格邀請到了張紀中、張國立、趙寶剛和康紅雷。
華誼追求多元化成長，從片子標的目的聯系關系行業輻射，起首做的就是明星掮客。那時李冰冰的掮客人王京花與王中軍一拍即合，組建起后來被稱為“中國藝人掮客的黃埔軍校”的華誼掮客。2006 年，藝人掮客的營收占比曾高達 31.1%。
從告白到影視，王氏兄弟敏捷擴大其人脈。2000 年，華誼拿到了第一筆大融資，同樣熱愛寶馬車的太合房地產的董事長王偉投了 2500 萬。在中國企業家俱樂部，王中軍結識了馬云，在馬云的建議下，華誼決議進一步借助本錢的力量。馬云、江南春、虞鋒和魯偉鼎介入了華誼上市前的最后一輪融資。
“我感覺此刻企業家，交伴侶是第平生產力，高過你所有的出產力。”2013 年，王中軍接管新浪財經采訪時如是說。
而王中軍在這過程中很快就摸清了本錢運作的竅門。
在上宿世紀 90 年月影視業的蕭條期間，華誼起步階段融資艱難，貸條目門檻太高、投資少之甚少，王中軍“為了拍一部片子只能下狠心把本身保藏的畫、房子十足典質，貸條目拍片子。”
之后有了一些聲名，融資情況也寬松了。王中軍玩起了“股權融資 + 股權回購”的游戲，先從原股東手中回購股權，再標的目的新投資者出售股權融資，先后獲得雅虎中國、分眾傳媒等機構的資金 4 億多元。隨后，開了用影視版權典質獲得銀行信貸的先河。馮小剛《夜宴》獲得深成長 1 億元額度的擔保貸條目；招行的馬蔚華則更進一步，以《集結號》的全球版權為質押標的，標的目的華誼供給了 5000 萬元的無擔保授信貸條目。而在一系列“文化財產新政”出臺后，華誼兄弟于 2009 年登岸 A 股“創業板”，當作為“中國娛樂第一股”，也令一眾明星、導演身價暴漲。
“從典質、無典質，到授信、上市，幾回融資新模式都是‘華誼’締造的，讓金融部分看到了影視行業的光亮前景。”王中軍說。
像王中軍在客歲 6 月澄清質押事項的通知布告中所說，人才是焦點競爭力。而導演、藝人資本的流掉則是龐大的風險項。馮小剛那次一年的創業試驗就曾讓王中軍碰到一大“挫折”，王中軍明白暗示“我是依靠馮小剛的”。王京花分開公司時，一半的明星也分開了，紛紛自立門戶，那次事務被認為是華誼的大地動，輿論一度同化著“崩盤”的質疑。
也許是早有恐憂之心，2009 年上市之初，王中軍就跟高管團隊強調：華誼兄弟要“去片子化”。降低營業波動風險——這是一個很是當作熟的現代企業辦理的思緒，也是本錢市場需要的故事。華誼的二次轉型也從那一天起頭。
- 轉型與迷掉
“我感覺只做片子必定不可的，因為我做了這么多年片子，我確實領會片子產物，片子產物不克不及完全掌控。”王中軍在華誼上市后不久，起頭了“去片子化”的宣講。
2010 韶華誼兄弟以 1.5 億元注資掌趣科技，2013 年限售股解禁就起頭減持套現。而就在統一年，“去片子化”的計謀獲得最密集的落實。那時王中軍只給華誼的并購團隊心猿意馬了三個方針：利潤在一個億以上、互聯網游戲第一聲勢以及絕對不克不及跨越 12 倍 PE。
華誼 2013 年收購了銀漢科技、浙江常升、永樂影視，參股江蘇耀萊，營業涵蓋了片子、電視劇、游戲、影院、藝人掮客等板塊，在財產結構上加倍完整。在此前后，巨細的并購案達十多起，進一步滲入到房地產、互聯網軟件、咨詢等多個行業。華誼從一個片子公司擴張當作為一個籠蓋多元財產的集團，資產規模敏捷膨脹，隨之而來的還有高額商譽。
銀漢科技便宜的多條目游戲表示十分超卓，而與華誼的影游聯動則不盡如人意。但經由過程投資游戲公司，王中軍看懂了“中國互聯網真正賺錢的無外乎就是游戲加告白”。華誼對兩家游戲公司的結構逐漸變了味兒，更像是追求財政回報的投資。多次出售掌趣科技股權，累計套現 25 億元；銀漢科技拋售 25.88%股份，套現 6.47 億元。“賬面浮盈快要 20 倍，只用了兩年多時候，這生怕是良多私募也做不到吧？”王中軍在一次采訪中吐露出滿意。
這之后，華誼微調了之前的說法，提出“去片子單一化”，并發布了三駕馬車的營業款式。以片子、電視劇、影院為本家兒的傳統影視營業交給了王中磊，王中軍則負責新斥地的實景娛樂和以游戲、新媒體、粉絲文化為焦點的互聯網營業。王中軍在采訪中稱，本身負責“想象”，王中磊負責執行。
營業重心的調整直接反映在了營收上，華誼兄弟沒能跟上整個影視行業那幾年的高速成長。在此后幾年間，不竭拋售游戲公司股票獲得的投資收益甚至還承擔了“遮羞布”的感化——焦點利潤增幅持續下滑，本家兒營營業營收兩次下滑、2016 年一度呈現吃虧，盈利靠投資。
數據來自東方財富 Choice
對本錢運作已經十分嫻熟，華誼經由過程大手筆溢價并購導演、明星公司，簽訂對賭和談，讓資產規模繼續滾雪球。2013 年，2.52 億收購注冊三個月的浙江常升 70%的股份，綁心猿意馬張國立；2015 年，7.56 億元收購當作立僅一天的東陽浩瀚 70%的股權，溢價超百倍，綁心猿意馬李晨、Angelababy、馮紹峰、杜淳等藝人；統一年，10.5 億元收購資產為負的東陽美拉，綁心猿意馬馮小剛。前兩家業績承諾在 2016 年“爽約”，馮小剛則勉強完當作。而業績對賭期事后，導演、明星資本可否繼續進獻業績，是一個難以解除的風險。
王中磊 2014 年曾暗示，但愿到年末，互聯網娛樂板塊能為公司進獻三分之一的利潤。也只有那一年，互聯網娛樂占比跨越 30%，此后跟著華誼減持游戲公司股權，營業占比慢慢回落，直到 2017 年年報和 2018 年中報，占比只剩下 7.77%和 1.53%。銀漢科技 2017 年就退出并表規模。
至于另一架馬車實景娛樂（報表中列為“品牌授權及辦事”），華誼采用的是“杠桿”弄法，除了姑蘇項目，其余大部門以很少出資甚至不出資的體例，以 PPP 等模式撬動處所當局、社會本錢。今朝，已有 20 個近似項目推進，但卻只有馮小剛片子公社和姑蘇項目開業。
王中軍曾標的目的前往調研的機構拆解其實景娛樂盈利模式：第一，品牌利用費，平均一個項目 1 億元；第二，股權收益；第三，收益分當作，8%以內。他還設想，“一個項目年人流量 300 萬，人均消費含門票在內 300 元，20 個項目將有 180 億元的總體量，抽當作 8%或以內，這個就不得了，何況這塊收益是稅后的，這是華誼最不變、最平安的收入。” 而事實上，實景娛樂板塊 2017 年占華誼兄弟總營收比重僅為 6.56%，且在 2018 年前三季度營收不增反降：營收 15,493.42 萬元，同比下降 57.11%，”本家兒如果因為各項目推進進度存在時候性差別”。短期內，實景娛樂對華誼來說，仍只是一項夸姣愿景。
品牌授權及辦事營業營業利潤，數據來自東財 Choice
在“去片子化”計謀掉利后，華誼兄弟近年來進入“撥亂歸正”期間，整體經營計謀隨仍然是“大娛樂生態結構”，但從營業營收趨向來看，從頭回到了以影視娛樂為本家兒業的經營模式。截至 2018 年中報，影視娛樂版塊營收占比回升到了 92.5%。
而在這時代，華誼履歷了重大的人事調整。王中軍逐漸從具體營業層面退隱，王中磊 2016 年起頭周全掌舵華誼。而業內眾所周知，王中軍被馬云稱為“最懶 CEO”，天天根基只工作半天，能包管十小時睡眠。弟弟則完全相反，對拍攝場景和細節極端存眷，甚至“最起頭每場發布會的流程表都親自大責”。
職業司理人葉寧 2016 年 3 月的加盟給華誼的回歸計謀釘下一枚心猿意馬場針。葉寧曾經在萬達的璀璨成就讓多家影視公司都伸出橄欖枝，華誼最終將其收入麾下，也是其從家族企業邁標的目的職業化的主要一步。在王中軍看來，“需要一小我對我負責任，可以對他措辭很鋒利。”本來本家兒管影視營業的王中磊半斤八兩于為葉寧激昂大方挪出了位子。
而這一員虎將確實給華誼帶來了改變。不到兩年時候，葉寧將華誼的開辟、建造、宣傳營銷系統打通融合，當作立華影全國刊行公司，成立自有影院并認購大地院線股份加碼影院結構。而在內容端，葉寧提出華誼片子產物分為三個類別：一是工業化系列化的片子如《陰陽師》《狄仁杰》《摸金校尉》，二是具有作者氣概的片子如馮小剛、管虎、程耳的作品，三是挖掘優異年青導演攙扶創作。2017 年，華誼造出了《摔跤吧！爸爸》《青春》和《前任 3》等爆條目，一時有王者歸來的氣焰。
葉寧曾標的目的網易娛樂暗示“華誼會形當作持續的出產能力，從 2018 年今后沒有較著的小年。” 2018 上半年，《青春》和《前任 3：再會前任》最終別離以 14.22 億元和 19.41 億元的成就當作為中國片子史上票房最高的文藝片和戀愛喜劇片，半年報中扣非凈利潤 25,218.47 萬元同比增加 151.29%。這本該是華誼高調頒布發表回歸內容初心的一年。
但沒有料到，一場突如其來的影視圈“扒糞活動”從華誼兄弟起頭引爆。華誼最大的危機猝不及防被表露出來，不是本家兒營營業的空虛，而是其引覺得傲的本錢運作起頭反噬。
- 本錢的反噬
粗略地劃分，華誼造富的神話履歷過三波。
第一波是 IPO，王氏兄弟、馮小剛、黃曉明、李冰冰等明星以及一批原始股東獲得了豐厚的回報。2010 年 11 月限售股解禁當日便有原始股東爭搶拋售套現，當月共有 12 筆大宗和 21 筆競價買賣減持累計套現金額 4.69 億元。馮小剛累計套現 2 億元，據其老婆徐帆地說法，稅金就高達 4000 萬。2013 年，王中磊、王中軍累計減持套現 8 億元，馬云也大幅減持套現近 2.1 億元。王中軍賣股票的來由是“我也要糊口，我在公司領的薪水也就是幾十萬，我也是個挺能花錢的人，我不賣股票也沒法保存，沒有那么大的精神繼續為股東干活。”
而 2014 年后，王氏兄弟沒有再大規模減持過公司股份。恰是從 2014 年 1 月起頭，兩兄弟起頭了股權質押操作，質押率從起頭的 10%擺布不竭攀升，從 2016 年下半年起頭便一向連結在 90%擺布的高位。根基每一筆質押的事由都是“用于小我融資需求，擬用于項目投資及股權投資等”。
這即是大股東采納的第二條造富路子。
截至 2019 年 1 月 17 日，王中軍和王中磊別離累計質押股票 54353 萬股和 16792 萬股，累計被質押股份在總股本的占比為 19.45%和 6.01%，小我的股權質押率別離高達 94%和 99.99%。如斯高的質押率，略有風吹草動便需要大量資產來增添質押擔保。娛樂本錢論（ID：yulezibenlun）客歲 6 月粗略按照 50%質押率、融資當作本為 10%、8 到 9 元的基準價錢計較，那時其股權質押的平倉線為 6.16-6.93 元。相較于今朝 4.88 的股價來說，這個下墜勢能的粉碎力很是龐大。
最大的質押方是華誼 IPO 和幾回心猿意馬增的保薦機構中信建投。華誼與中信建投的關系很是緊密親密，甚至后者還與阿里創投、安然資管、騰訊一路認購了華誼 2015 年的心猿意馬增。而值得注重的是，就在 2018 年 6 月，王中軍和王中磊俄然進行大額解質押和質押。那時，華誼履歷了一輪狠惡的輿論進犯。而細心查看那時的質押細節，有一個操作很有意思：王氏兄弟標的目的海說神聊京格上理財質押融資，來替代之前標的目的中信建投的質押融資。
有市場人士扒出，格上理財為華誼此次項目募資簡直認書中顯示，項目收益“按照 9%的年化收益計較”，投資標的為華誼兄弟實控人股票收益權。投資人能拿到 9%收益，那么華誼許給格上理財的利率只能更高。這就更耐人尋味了。華誼不去中信建投滾動質押拿更廉價一點的錢，反而要質押股票收益權高息借錢。比力合理的詮釋是，中信建投對華誼的決定信念不足，但愿收緊對華誼的質押額度，或者股價壓力過大，大股東急需用錢補倉。
客歲 11 月，王中軍甚至還找到實業公司上海卡帕體育用品有限公司質押了 4.32%的持股進行融資。事實上，在華誼兄弟遭遇最大市場沖擊的時辰，作為大股東、實控人，王氏兄弟理應解質押部門股份安撫市場，可是并沒有。曾經壕擲數億采辦梵高、畢加索名畫的王中軍此時緊緊地捂住荷包。
按理說，華誼兄弟曩昔幾年從游戲等投資中獲得的收益不低，本家兒營營業業并未發生較著吃虧。這么多收益去了哪里？可以看到，非流動性資產占比過半，公司的非流動性資產中，商譽、金融資產以及持久股權投資占了大頭。
而作為輕資產公司，公司營業的持續運轉對需要資金的保障。此前為了維持正常運作而進行的舉債行為，在此刻也當作為壓在階下囚頭頂的一塊石頭。
客歲底，中誠信國際就將華誼兄弟相關債項信用品級列入不雅察名單，因為刊行金額 22 億元的“16 華誼兄弟 MTN001”和刊行金額 7 億元的“18 華誼兄弟 CP001”別離將于 2019 年 1 月 28 日和 2019 年 4 月 9 日到期面對兌付，可否順遂兌付存疑。為了兌付即將到期的債券，華誼兄弟踩著 deadline 標的目的多家銀行及信任申請授信累計達 25 億元，將上市公司的房產、對子公司的持股、影片收益等等都掏了出來。
爾后，更讓市場感應唏噓的是，為了標的目的阿里影業借 7 個億，華誼質押了公司持有的東陽美拉 70%的股權以及全資子公司華誼互娛享有的云鋒新呈合股份額收益權，還承諾了 5 年至少 10 部院線片子的優先投資權。阿里是幫忙華誼上市的貴人，此后大規模減持過，又從頭介入心猿意馬增。除權后約 12.2 元的心猿意馬增價跟最新股價的 4.88 元比起來，阿里、騰訊、安然已經深套。此時趁勢抄底，對互聯網巨子來說，都是一樁很是合理的生意。也恰是是以，阿里影業與華誼告竣的合作，雖是“雪中送碳”，但頗有城下之盟的感受。
通知布告說起，在此項擔保之后，華誼兄弟及控股子公司的對外擔保累計擔保總額約為 71.43 億元，占公司比來一期經審計凈資產的 67.69%。
而值得注重的是，華誼多次并購發生了高達 30 多億元的商譽，這也是華誼激進本錢運作的后遺癥。在 2018 年的業績預告中，華誼本家兒動進行了大額的商譽減值計提，估計吃虧 98,245.29 萬元到 98,745.29 萬元，這也是華誼上市以來的初次業績吃虧。扣失落商譽減值之后，可以預見，華誼的擔保總額占凈資產的比重將更高。
但華誼想經由過程商譽減值將風險和吃虧一并留在 2018 年的算盤，可能打得沒那么順遂。買賣所發來問詢函，要求申明 2017 年度、2018 年半年度不計提商譽減值，而本次大額計提商譽減值的原因與合理性，是否存在經由過程計提商譽減值進行“大洗澡”的景象。
娛樂本錢論（ID：yulezibenlun）此前曾報道過，曩昔一年因為股整體低迷以及影視板塊自己的稅務風暴整個板塊都呈現大幅估值殺一批大股東質押比例過高的上市公司紛紛遭遇股東質押被平倉、公司易本家兒的困境，好比華錄百納、華聞傳媒等公司股東部門持股遭遇強制平倉，驊威文化以及中南文化大股東無奈只得讓渡節制權。
華誼兄弟的際遇與其相似，差一步就是易本家兒。
24 歲本命年之際，華誼遭遇連續串沖擊。本錢大情況低迷，文娛財產迎來政策重錘，一批新生代片子建造公司崛起，公司主要影片表示不及預期，主要業績進獻方馮小剛項目呈現不測……但究竟結果是“中國平易近營影視第一股”，曾經的中國片子市場老邁哥，華誼的堆集和圈子撐持它熬過了隆冬。
王中軍在這個節點上高調反思，“本家兒營營業低迷是 2019 年我必需解決的一個痛點，另一個痛點就是在欠債上面。”
為領會決前一個問題，王中軍決議復出全程介入公司所有的片子項目，正式回到綠燈委員會，擁有一票否決權。
對于后一個問題，王中軍認可，“不成否定，企業在快速擴張階段遺留的資金壓力，確其實當下被放大了。”他暗示，華誼兄弟經由過程質押授信、引入計謀投資等多種體例，已在慢慢降服資金困點。2019 年，華誼兄弟會慢慢剝離和片子、實景聯系關系較弱的營業與資產，回籠資金、優化債務布局，把這些錢拿來把內容建造做好做強。
兜兜轉轉，華誼履歷過這場暴風暴雨的浸禮后，最終發現，內容為王仍是不變的法例。
在華誼發布的將于 2019 年上映的作品中，《陰陽師》、《749 局》、《八佰》等作者氣概強烈的片子可否補上《手機 2》缺席的損掉，還捉摸不心猿意馬。王中軍重回一線能起到做高文用，聚焦后的影視 + 實景娛樂營業布局可否兩條腿平衡走路，若何處置與存在感增添的巨子的關系，股權質押風險若何進行有用解決……這一系列問題擺在面前，華誼要從“本錢圍城”里走出，并不是一件簡單事。
- 發表于 2019-02-24 19:49
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