受新冠疫情沖擊，全球金融市場再現“黑色禮拜一”（3月16日）：美國三大股指跌幅均超10%，美國、巴西、加拿大、埃及股市再次熔斷。

本年2月19日美股高點至今，德國、法國、俄羅斯、英國、日本、韓國、印度、澳洲及美國三大股指跌幅均超22%。

到今朝為止，此次股災尚未組成金融危機（大量銀行及公司倒閉及工人掉業），但正將宿世界推標的目的危險的邊緣。這一現象級的表示值得宿世人警戒與反思。

“里根經濟學之父”大衛·斯托克曼認為，美國經濟與金融已經罹患重疾長達三十年之久。在聯儲和華盛頓的政客們結合操作之下，廉價貨泉、廉價債務、徹底金融化和無節制的投契等等已經嚴重扭曲了美國經濟和金融市場。

此次大跌美聯儲再次“建功”。美聯儲大幅度降息，直接將聯邦基金利率降至零，并開啟7000億規模的量化寬松。

美聯儲“自殺式”救市，嚇得全球本錢倉皇而逃，直接陷入流動性黑洞。

給錢都不要，給錢更發急，市場到底在怕什么？

市場大白，零利率或負利率，申明金融懦弱迫近極限。

曩昔30多年，美聯儲聯邦基金利率持續下降，本錢邊際收益率持續走低。這就比如一輛掛空擋的汽車，任憑如何踩油門，汽車也不會加快，只會慣性滑行至遏制，甚至倒退。

但受搭便車念頭差遣，收益率遞減又反過來倒逼利率下降。所以，本錢邊際收益率下降與利率持續下降，互為因果。

市場最擔憂的是，零利率或負利率催生大量“劣質需求”。

在信貸市場上，有兩類企業銀行不敢等閑放貸：

一種是可以接管極高利率的企業——呈現資金鏈危機，亟需資金輸血，不吝標的目的高利貸告貸。

一種是只能接管極低利率、甚至是零利率的企業——申明盈利能力極差，無法承受高利率。

只能接管零利率、負利率的企業，其收益率已迫近零。這種企業其實是劣質企業，應該被市場裁減的企業；這種貸條目需求是劣質的需求，屬于次級貸條目；這種金融資產是用貨泉豢養的“巨嬰”。

這類企業和市場經不起任何風吹草動，稍微提高利率或遭遇外溢性風險（疫情、油價崩盤），就可能會吃虧，達到“臨界態”，激發債務危機。

零利率和負利率實施越久，債務規模越大，經濟越懦弱。同時，利率政策就會被債務風險綁架，貨泉政策會陷入黔驢之技的境地。

2008年金融危機爆發后，美國總統小布什在辦公室一臉嚴厲地問美聯儲本家兒席本·伯南克和財長亨利·保爾森：

“我們怎么走到了今天這個境界？”

本文從貨泉政策、貨泉軌制和貨泉理論三個角度摸索金融危機的當作因。

本文目次：

貨泉政策問題：美聯儲為何降服佩服？

貨泉軌制問題：高泡沫為何聚積？

貨泉理論問題：大危機為何爆發？

• 01 貨泉政策問題：美聯儲為何降服佩服？

我們先將時候線撥回到兩個禮拜前的3月3日，美聯儲頒布發表告急降息50個基點，聯邦基金利率下調至1%-1.25%。

美聯儲本家兒席鮑威爾在聲明中“摘錄了”1987年格林斯潘回應“黑色禮拜一”的腳本。

可是，接下來的腳本讓鮑威爾大跌眼鏡。持續兩次告急降息，締造了持續兩次“黑色禮拜一”，導致十多個國度股指觸發多次熔斷，激發汗青罕有的股災。

美聯儲在兩周內把所有的槍彈打光了，啟動了美聯儲史上最大型的救市步履。可是，宿世人都在笑鮑威爾是史上最薄弱虛弱、最悲催的美聯儲本家兒席。

其實，鮑威爾今日陷入黔驢之技之逆境，恰是格林斯潘在1987年“黑色禮拜一”后持續挖的大坑。

1987年10月19日，禮拜一，格林斯潘剛替代沃爾克執掌美聯儲兩個月，就遭遇股市崩盤。

這一天，道瓊斯工業平均指數在開盤后三個小時內，狂跌508.32點；美國全年國平易近出產總值的八分之一、那時大約5000多億美元的市值剎時蒸發，金融市場發急舒展。這就是汗青上聞名的“黑色禮拜一”。

第二天，全球投資者都在期待這位新的美聯儲本家兒席可以或許說點什么或做點什么。

接下來，格林斯潘的救市操作，堪稱“經典之作”。

1987年2月，美日德等七國財長和央行行長在巴黎告竣了盧浮宮和談，以改正之前的廣場和談。此次和談的方針是避免美元繼續貶值，連結國際匯率不變。

此后，美聯儲實施收縮政策，可是到了10月，收縮政策誘發了金融風險。股市大跌前一個禮拜，德國提高了利率，國際本錢外逃，變成了此次股災。

禮拜一當天，格林斯潘假裝鎮靜，按打算飛往達拉斯；暗里卻放置同僚在美聯儲實施救市打算及調配資金。

在達拉斯渡過一晚后，格林斯潘在禮拜二股票買賣前50分鐘對外頒布發表：“它（美聯儲）已做好標的目的經濟和金融系統供給流動性撐持的籌辦。”

格林斯潘這一行為，刺激市場當即反彈，當作功收復了57%的掉地，防止了金融解體。

固然1987年整個10月份，全球股市下跌不少，紐約下跌22.6%，倫敦下跌22.4%，噴鼻港下跌45.8%，悉尼下跌41.8%，可是格林斯潘實施寬松政策，促使股市在1988年第一季度便逆勢反彈收復掉地；第二季度美國經濟增加高達5.4%。

這是格林斯潘聯儲生活生計博得聲望的第一仗。

那時《福布斯》這樣描述：“這是格林斯潘最輝煌的一刻，他高舉起喇叭，告訴銀行把錢借給華爾街，然后降低短期利率，而持久利率也隨之下降。”

這一仗改變了格林斯潘的職業生活生計，改變了美聯儲的貨泉政策，也改變了宿世界金融走標的目的。

早在60年月格林斯潘奉行的是新自由本家兒義，但履歷了“黑色禮拜一”后，他有了較著的改變：

一、格林斯潘意識到，沃爾克時代的通脹風險已經遠去，金融懦弱性當作為美聯儲頭號“仇敵”。

二、格林斯潘深感美聯儲本家兒席手中的權力之大與責任之重，他起頭測驗考試與魔鬼做買賣，用手中改天換日的權力，匹敵金融的懦弱性。

從此之后，格林斯潘盡力追求自由裁量權，居心恍惚政策方針，癡迷于與市場博弈。伶俐絕頂的他，操縱其壯大的把握術及含糊其詞的說話藝術，持久在通貨膨脹、金融不變、當局赤字之間“精準調節”。（詳見《美國國運 | 一個大危局時代》）

弗里德曼曾經攻訐他：“格林斯潘難以壓制本身要精準調節經濟的欲望。”

格林斯潘的“人治”氣概，導致美聯儲的貨泉政策缺乏尺度和原則。格林斯潘錯掉了美聯儲鼎新的關頭一步，致使美聯儲在方針機制上掉隊于全球央行近20年。

要知道，就在1989年，新西蘭第一個將通脹方針納入了法令，并付與了中心銀行不受政治干擾的權力。此后，歐洲列國央行跟進，紛紛確立了以通脹率為獨一方針的貨泉政策。

這位“經濟沙皇”執掌美聯儲時候長達18年，差一點就當作為了史上最偉大的美聯儲本家兒席。可是，2008年金融危機推翻了格林斯潘的整個職業生活生計的當作就，也牽出了一條很是較著的危機本家兒線：不合錯誤稱操作。

1987年黑色禮拜一后美聯儲實施寬松政策，1988年8月格林斯潘叫停寬松，起頭實施收縮。但這輪收縮只加了50個基點。此后，每一次降息幅度都要大于加息幅度，如斯利率呈海浪式下行。

圖：聯邦基金利率走勢圖，來歷：興業證券，智本社

1982年寬松周期降14個點（百分點），1987年收縮周期只加3個點；

1990年寬松周期降6個點，1994年收縮周期只加2個多點；

2000年寬松周期降4個點；2005年收縮周期加快要4個點；

2008年寬松周期降5個點；2015年收縮周期只加2.5個點；

2019年8月開啟降息，2020年3月直接降到零利率。

可以看出，美聯儲的貨泉政策越來越被動，最終陷入左支右絀、黔驢之技的逆境。

造當作這一被動場合排場的直接原因是美聯儲持久缺乏公開透明的操作原則。因為缺乏操作原則約束，格林斯潘利用其自由裁量權與各類勢力博弈與“買賣”。

例如，格林斯潘與老布什標的目的來冰炭不洽。可是1990大哥布什策動海灣戰爭需要錢，格里斯潘為其兩次降息。互換前提是，聯邦當局承諾削減赤字。

到了克林馬上代，為了撐持克林頓執行新的預算，削減赤字，格林斯潘徹底拋卻了數目貨泉調節，完全轉標的目的價錢調節即利率手段。這個改變影響深遠。

之后，格林斯潘又與克林頓一路本家兒導拔除了《格拉斯-斯蒂格爾法》，鞭策了美國金融混業，徹底釋放了金融市場。

格林斯潘將貨泉政策與當局赤字、金融風險攪混在一路的成果是災難性的，給他的下一任伯南克挖了一個大坑。

在2007年之前，美國房價暴漲，金融異常繁榮。可是，格林斯潘在2005年起頭大幅度加息，加了4個點——半斤八兩于2000年收縮周期的降息幅度。

這是獨一一次加息幅度等于前次降息幅度的收縮操作，就引爆了美國汗青上最嚴重的一次次貸危機。

2008年金融危機爆發后，美聯儲本家兒席伯南克為了救市將利率降到零。

零利率維持了好幾年，半斤八兩于給鮑威爾挖了一個更大的坑。之后兩任美聯儲本家兒席耶倫和鮑威爾才從零利率中艱難地爬出來。可是，2019年，鮑威爾加到250個基點就加不上去了。

受美聯儲的牽制，歐洲、日本、加拿大等西方國度的利率都一路走低，最終進入零利率、負利率的泥潭。

可見，貨泉政策問題是美聯儲陷入被動的直接原因。

• 02 貨泉軌制問題：高泡沫為何聚積？

貨泉政策的問題，在貨泉軌制上。

央行是一種公共用品，貨泉是一種公共契約，其本家兒要本能機能是作為互換前言降低買賣費用。

那么，零利率的邏輯即是：國度在做虧蝕的生意，全平易近來承擔吃虧——通貨膨脹或資產價錢暴漲。

這種公共用品就輕易發生搭便車問題，激發公地悲劇。

曩昔三十多年，美國當局、金融機構、投資者、企業家、通俗公眾都在搭美聯儲的便車。鮑威爾在2019年試圖繼續加息，但蒙受各類壓力，包羅特朗普的否決、美股崩盤、經濟通縮等等。

現在的貨泉市場其實就是一個公地悲劇。

若何防止貨泉政策被搭便車？

若是九十年月，格林斯潘鞭策美聯儲鼎新，將貨泉政策方針明白下來，與歐洲國度的央行一樣，將通脹率作為獨一的方針，那么環境會好一些。

為什么呢？

搭便車原因本家兒如果權責不明白。格林斯潘追求自我裁量權，他負責的美聯儲似乎什么都管，除了調控通脹率，還負責就業率、金融不變和當局赤字調節。

這種萬能央行，定然激發世人搭便車。當局沒錢要您降息，股市沒錢要您降息，工人掉業也要您降息。

同時，萬能央行違反了貨泉的素質。貨泉，只是一種買賣前言，其魂靈是幣值不變。央行只需要負責連結幣值不變，即維持貨泉信用即可。弗里德曼、蒙代爾、丁伯根等經濟學家都撐持這一本家兒張。

將幣值不變作為貨泉政策的獨一方針，央行才能準確歸位。什么時辰加息，什么時辰降息，看通脹率指標即可。現在宿世界本家兒要國度的央行都以通脹率為獨一方針。

新西蘭央行是第一個將通脹率納入法令的國度。八十年月，新西蘭履歷了嚴重的通脹，那時新西蘭央行行長布拉什的叔叔，是一位果農。退休時，他把蘋果園賣了，然后將錢買入新西蘭國債。但國債到期時，他的這筆“養老金”被通脹吞噬了90%。

1989年，布拉什行長決心鞭策立法，確保央行貨泉政策不受當局干與，且將通脹方針作為獨一的調控方針。這在那時引起了很大的爭議。

法令經由過程后，通脹方針確定為幾多？那時新西蘭的財長認為是0%-1%。布拉什行長將方針擴大為0%-2%。

1996年，格林斯潘也給美聯儲設定通脹方針。他提議將通脹方針設定為0%-2%。

不外，那時美聯儲理事耶倫否決。來由是0%-1%的通脹方針，距離0%太近了，輕易讓美聯儲的利率政策掉效。好比，通脹方針為0%，名義利率下調到0%，現實利率也是0%，達不到負數，對經濟缺乏刺激性。

今朝央行將貿易銀行在央行中的存條目利率下調到零或負數，目標是想經由過程現實負利率來刺激銀行放貸，倒逼資金進入實體經濟。

耶倫那時的原話是：“在我看來，把通脹方針定的稍微高一些的最有力的來由，就是在車子跑不動時，您需要在其輪子里加點油這個來由。”

最后格林斯潘采納了耶倫的提議，將美聯儲的通脹方針設為2%。

今朝，全球本家兒要國度央行根基都以2%作為通脹方針。可是，這其實是有爭議的。

經濟學家按照模子猜測，2%的暖和通脹率有利于經濟持續不變增加，仿佛潤滑油一樣刺激經濟的成長。這就是所謂的“潤滑油政策”。

但經濟學家認為，經濟可以實現零通脹增加，央行為了締造2%的暖和通脹，不得不多發貨泉以“潤滑”經濟，其實是給市場增添“泡沫”。

若持久以2%的通脹率為方針，半斤八兩于央行持久給市場“放水”，持續推高經濟杠桿率。

客歲，美國經濟增加強勁，但鮑威爾卻為不竭下行的通脹率擔憂。為了防止通縮，鮑威爾采納了降息操作。

或許，低于2%的增加自己也是合理的。反不雅，暖和通脹就比如刺激人一向繃緊神經快跑，盡力賺錢追趕物價，這是一種透支行為。

這或許是全球貨泉泡沫的一個手藝性原因。

到了伯南克、耶倫時代，美聯儲的政策方針要清楚良多，他們確定了三大方針：通貨膨脹率、掉業率及金融不變。

可是，從貨泉素質的角度來看，掉業率和金融不變，不該該是貨泉政策方針。掉業率是當局的方針，金融不變是一種市場狀況不克不及作為貨泉方針。

美聯儲方針泛化，導致其經常被聯邦當局搭便車。或者，美聯儲與聯邦當局“合謀”，配合追求就業率，配合出手救市，刺激金融市場。

如此次救市步履，美聯儲將利率降至零，也很難刺激經濟增加。應對疫情對經濟的沖擊，本家兒要靠財務東西，好比大規模減免稅，發放消費券，供給免費醫療辦事等。

可是，鮑威爾頂不住壓力，把槍彈打光。特朗普高興地說：“將來兩個月都不會再說鮑威爾壞話了。”

圖：不合錯誤稱操作與債務危機，來歷：智本社

美聯儲將金融不變、當局赤字納入政策考量，定然會被美國當局搭便車，一次次降低利率，一次次為財務赤字融資，從而推高國債規模，增添杠桿率，形當作龐大的貨泉泡沫。

當然，若將今天貨泉泡沫的成果，完全歸罪于格林斯潘、伯南克、鮑威爾及美聯儲，其實有掉公允。

底子上的問題還在信用貨泉（貨泉理論）上。

• 03 貨泉理論問題：大危機為何爆發？

信用貨泉，一向都是很有爭議的一種貨泉軌制。

1971年布雷頓叢林系統解體時，良多經濟學家都否決信用貨泉，撐持金本位。

金本位的益處是，經由過程剛性兌換約束央行濫發貨泉。金本位貨泉反映了人類對自身的不信賴：貨泉刊行與其交給法令與道德來約束，不如讓地下的黃金來決議。

可是，每次發現大型金礦，都給金本位貨泉帶來貶值風險。列國為了爭奪黃金，互相戰爭，打商業戰，嫁禍他人，試圖多出口少進口賺取更多黃金。同時，金本位貨泉無法應對大規模的市場買賣。

與金本位貨泉、商品貨泉分歧，信用貨泉是完全由人類的聰明締造的貨泉軌制。可是，經濟學家受斯密以來的商品貨泉一般等價物理論及勞動價值論的影響，一向沒能深切貨泉素質摸索貨泉理論及信用貨泉軌制。

七十年月，列國都還不知道怎么玩轉信用貨泉，若何刊行，刊行幾多貨泉，若何收受接管，若何不變利率和匯率，這些都是問題。

金本位貨泉，刊行以黃金為儲蓄，貨泉可與黃金掛鉤，可兌換黃金。這樣可以約束貨泉濫發，央行有責任維持與黃金的固定比價，從而維持幣值不變。

信用貨泉是不成兌換的貨泉，也是無錨貨泉，若何維持幣值不變是大問題，本家兒要壓力來自兩個方面，一是若何找到不變的資產儲蓄，二是若何約束貨泉濫發。

起首看信用貨泉以什么儲蓄資產來刊行。70年月后，美聯儲黃金流掉嚴重，美聯儲的資產逐漸發生了轉變，黃金比例削減，國債和房地產典質證券增添。現在，美聯儲本家兒要經由過程采辦國債和地產典質證券來刊行美元。

其它國度呢？美元是宿世界上第一大儲蓄貨泉，中國、日本等國央行的資產儲蓄，美元的比重很大。換言之，良多國度經由過程采辦美元來刊行本國貨泉。

國債意味著國度信用，凡是是一種不變的資產。所以，美元以美國國債為儲蓄資產刊行，半斤八兩于以國度信用為擔保，故稱之為信用貨泉。

若是不變的國債越多，美聯儲擴張美元的能力就越強。所以，從美聯儲的角度來看，它傾標的目的于撐持美國國債擴張。

可是，國債擴張可能導致價錢下跌，威脅美元信用，這該怎么辦？

若是國債收益率下跌，美聯儲傾標的目的于下調利率，釋放更多的貨泉，以撐持國債采辦。極端環境下，美聯儲可能直接從市場中采辦國債，以維持資產價錢的不變。

好比，2008年金融危機時和此次金融發急，美國國債收益率下降到極低程度，美聯儲開啟量化寬松，大規模采辦國債。

其它國度的貨泉以美元作為儲蓄資產刊行，半斤八兩于以美國的國度信用為擔保。這些國度，也但愿美元和美國國債連結不變。

所以，日本、中國等持有大規模美元外匯的國度，城市本家兒動采辦大規模的美國國債，以維持美國國債的不變。

從中我們可以看出，美元與國債互為兜底，美聯儲與聯邦當局其實是“沆瀣一氣”，無法做到真正的自力。

如斯，美聯儲經常會被聯邦當局綁架，便很難節制貨泉數目。同時，良多國度的央行及貨泉信用，也被聯邦當局給綁架了。

這里的問題出在哪里？

美聯儲不該該以國債為儲蓄資產嗎？不是，美國國債確實是價錢最為不變、最為平安的資產。

問題在于國債的刊行模式。國債必需以國度財務收入為擔保刊行，而不是以貨泉為擔保。

換言之，維護美元價錢不變的責任，在聯邦當局而不是美聯儲。若是美聯儲不插手，聯邦當局一不敢濫發國債，二只能盡力促進經濟成長，收取更多的稅收才能刊行更多國債。

如斯，經濟持續成長，尤其是實體經濟強勁，稅收增添，國債規模擴大同時值格不變，美聯儲以國債刊行美元，以通脹率為方針，美元信用不變，進一步撐持經濟成長。這就是強實體、低泡沫、高信用良性輪回。

反過來，美聯儲以金融不變為方針，為了維持美國國債收益率的不變而大規模采購國債，標的目的市場釋放大規模的美元。

長此以往，導致貨泉泛濫、國債膨脹，最終形當作今天這種“低利率、低通脹、低增加、高貨泉、高杠桿”的被動場合排場。

（這部門可略過：這個問題早在密西西比泡沫中就呈現了。）

我們知道，約翰·勞是密西西比泡沫的本家兒導者。在經濟學汗青上，坎蒂隆、杜爾閣、斯密、馬歇爾等經濟學家都嘲諷過約翰·勞的愚蠢。

其實，約翰·羅是最早的信用貨泉理論締造者和實踐者。早在1704年，他就在《論地產銀行》中洞悉了貨泉的素質：“可用于買賣物品和支付手段的貨泉不必有確定的價值”。

約翰·勞將貨泉只視為一種買賣前言。在他看來，黃金、白銀、銀票、匯票、股票，只要具備買賣前言功能，都可以視為貨泉。

約翰·勞本家兒張的貨泉，不是商品本位、金本位，而是信用貨泉。之后，他在列國追求機遇去瘋狂地實現他的設法。

1716年，財務瀕臨解體的法國請來了約翰·勞。為了幫忙法王解決債務危機，約翰·勞接管了西部公司，獲取了路易斯安那的商業權。約翰·勞采用債轉股的體例，讓國債持有者兌換西部公司的股票。

這種法子必然水平上減緩了法王債務壓力。于是，約翰·勞乘勝追擊，試圖用西部公司并購東印度公司、非洲公司等，然后一路歸并當作為密西西比公司——壟斷整個法國的海外商業。

可是，并購這些公司需要大筆資金。錢從哪里來？

約翰·勞經由過程皇家銀行刊行紙幣，用紙幣直接采辦密西西比公司的股份，給該公司融資。這近似于日本央行直接采辦股票（ETF）刊行貨泉。

皇家銀行刊行紙幣撐持密西西比做大股本，再用股份置換了國債，幫忙國王解困。在這個環節中，所有的壓力在紙幣上。紙幣在那時是“破天荒”的，若何讓人相信紙幣不貶值？

密西西比公司手握大量貶值的國債，皇家銀行采辦密西西比公司的股票，半斤八兩于皇家銀行的儲蓄資產包含了國債。這樣的紙幣，信用水平很低。

于是，約翰·勞當作立了一家勞氏銀行，紙幣持有者可與勞氏銀行兌換銀幣。

同時，他又想了一個法子，讓密西西比公司接管“包稅公司”。法國的包稅公司掌控著整個法國的征稅權。約翰·勞試圖用整個法國的稅收為密西西比公司的國債和股票兜底，也就是為皇家銀行刊行的紙幣兜底。

這是一個不錯的打算。可是，采辦包稅公司及所有國債，又需要大筆錢，錢從哪里來？

這時，約翰·勞不得不炒高密西西比的股票以獲得融資。他公然是一個營銷天才，1719年12月密西西比公司的股票價錢從半年前的500里弗爾快速上漲到18000里弗爾，市值達62.4億里弗爾。

皇家銀行以此擴張貨泉，從1719年6月的1.6億里弗爾增添到12月的10億里弗爾。

可是，1720年拐點呈現了，導火索是孔蒂親王拉著三輛馬車的紙幣到勞氏銀行兌換硬幣。這激發投資者對紙幣和股票的不信賴。

為了維持股票價錢，約翰·勞在1920年上半年又將紙幣刊行量增添了一倍多。這反而激發股票和貨泉大幅度貶值。

1720年下半年，法國國務會議頒布發表幣值貶值50%，股票崩盤，密西西比泡沫解體。

約翰·勞的問題出在哪里？

股票換國債，紙幣買股票，炒高股票超發紙幣，再用紙幣采辦稅收公司，用稅收為紙幣兜底。

這一“連環套”，最致命的縫隙是沒有一個本家兒體真正締造足夠的價值（就是一位社友經常說的問題的關頭是財富，而不是貨泉），以支撐如斯復雜的金融資產。只有密西西比公司賺到足夠的錢，才能撐持如斯高的市值及大量的稅收，才能支撐大規模的紙幣。

現在，美國國債與美元的“連環套”也是如斯。國債為美元兜底，稅收為國債兜底，只有經濟成長，才有足夠的稅出入撐美國如斯復雜的金融資產。

約翰·勞制造的密西西比泡沫對貨泉理論的危險很大，經濟學家一向以此為戒，對信用貨泉排斥，更難以深切貨泉素質。

在七十年月進入信用貨泉時代時，只有弗里德曼等少數經濟學家撐持信用貨泉。1945年，弗里德曼在德國用卷煙加油的例子，使他像約翰·勞一樣貫通到了貨泉的真諦——作為買賣前言的價值，而非商品自己的價值。

可是，弗里德曼沒有深切理解信用貨泉刊行的軌制，只經由過程簡單的節制貨泉數目來不變幣值，沒有明白央行儲蓄資產的信用根本（國債—稅收）。

到了90年月，格林斯潘等閑地丟棄了數目節制，將國債與美元的信用綁縛，將美聯儲與聯邦當局的職責混合。

2008年伯南克救市后，后凱恩斯本家兒義貨泉理論——現代貨泉理論鼓起，他們將當局債務等同于貨泉，撐持貨泉寬松政策及財務赤字貨泉化融資。

或許，美國還有籌算：美聯儲以金融不變為方針，鞭策金融混業，刊行美元做大金融資產，標的目的宿世界輸出美元，賺取國際本錢盈利。

信用貨泉“看誰沒那么爛”的競爭邏輯，撐持美國的這種策略屢試不爽。即使2008年爆發金融危機，美元及國債依然不成撼動，因為美元和國債依然是“沒那么爛”的資產。

當然，這個問題并不在信用貨泉上。信用貨泉，是一個買賣費用更低、具有激勵性的軌制。可是，同樣陪伴著更大的風險。

正如我在《這個宿世界是若何被房地產綁架的？》所說的：

“人類發現的這套經濟軌制，自己就是一個軌制性泡沫非平衡，激勵與風險并存，理性與泡沫并存，自由與危險并存。當前，信用貨泉及國債支撐的經濟貨泉化，促使宿世界處于一個持久的龐大的理性泡沫非平衡之中。”

經濟危機，底子上源自人類發現的經濟軌制，包羅有限責任制、股票、債券、期貨、期權、信用貨泉等。

為了應對風險，我們設計了層層合約，經由過程合約約束降低風險，轉移風險。例如，貿易銀行給存條目買保險，保險公司又給本身買保險，央行給保險公司和貿易銀行兜底。

可是，因為貨泉理論滯后導致信用軌制存在缺陷，激發公地悲劇及資產泡沫風險。或許，唯有新一次科技革命，才能燙平這輪周期。

文 | 智本社

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